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21世纪经济报道记者 唐唯珂 广州报道
医药一级市场投资人的热情再次被点燃。
6月18日，中国证监会主席吴清在2025陆家嘴论坛上表示，将推出进一步深化科创板改革“1+6”政策措施，重启未盈利企业适用科创板第五套标准发行上市。同时，也将在创业板正式启用第三套标准，支持优质未盈利创新企业上市。
科创企业的前期尚未盈利与传统意义上的企业因经营不善陷入亏损存在本质区别，核心技术的研发需要投入大量资金支持，尤其是有着10年时间、10亿美元成本一说的医药行业。因此，尚未盈利但具备高成长性的医药企业，需要更加包容的第五套上市标准为其拓宽融资渠道。
同时，科创板IPO也是生物医药一级投资领域最常见的退出路径，过去第五套上市标准实施之初明显提升了一级市场的投融资活跃度。后续随着科创板IPO门槛逐步提高且收紧，二级市场行业估值整体回调，投资回报水平从高位下滑，多重压力影响下医药行业投融资大幅减少。
有华南一级市场投资人对21世纪经济报道记者表示，过去两年科创板收紧、港股IPO折价，一级市场投资人们都捂紧口袋，不敢出手，这次科创板第五套标准的重启有利于提高一级市场对生物医药领域的投资意愿和风险偏好。
值得一提的是红股网，“第五套重启后，适用的行业范围会扩大，其他行业或有一批将通过第五套上市的企业，不过业内也有观点觉得生物医药短期内估计不会有新增申报，目前主要任务是消化掉此前在审的六家企业，未来估计保持每年一到两家上市的节奏。”前述投资人说。
“新五套”的上市逻辑
重启后的第五套标准，即“新五套”，和重启前的第五套标准也有所区别。
“1+6”政策措施中，“1”即在科创板设置科创成长层，并且重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市，更加精准服务技术有较大突破、商业前景广阔、持续研发投入大的优质科技企业，同时在强化信息披露和风险揭示、加强投资者适当性管理等方面做出专门安排。
在过去IPO堵塞的情况下，恢复给那些尚处于研发投入高峰期，但暂未形成稳定营收的创新企业提供一条差异化上市通道，核心逻辑是转换考核维度，以长期价值共识对冲短期亏损风险。
设置科创成长层后，现有和新注册的未盈利科技型上市公司将全部纳入其中。但未盈利或营收规模小，也意味着企业不确定性高，同时，科研是探索未知，本身就伴随着失败风险，监管机构需要加强对中小投资者的保护。此前即有分析人士向21世纪经济报道记者指出，市场认为具体措施上可能表现为对“科创成长层”的投资人准入门槛做出限制，如借鉴新三板创新层的要求，要求2年经验，开户前日均资产超过100万。
为了让“新五套”更好发挥资本市场服务科技创新的作用，本次科创板改革还推出6项政策举措。
第一项是对于适用科创板第五套上市标准的企业红股网，试点引入资深专业机构投资者制度。
这是在借鉴境外市场有关做法，希望通过是否有资深专业机构花了真金白银入股，来判断企业的科创属性、商业前景，从源头上提高上市公司质量。为稳妥起步，本项制度仅针对第五套标准企业开展小范围试点，同时有别于境外市场，资深专业机构投资者入股情况只作为审核注册的参考，不构成新的上市条件。
不过，资深专业机构投资者的认定标准是什么？这些问题还值得持续关注。
第二项是面向优质科技型企业试点IPO预先审阅机制。符合条件的企业可以在正式申报IPO前，申请交易所对申报文件开展预先审阅。预先审阅阶段相关信息不公开，以此减少攻关技术的科技企业在发行上市阶段的“曝光”时间，更好保护科技企业的技术安全。
第三项是扩大第五套标准适用范围。适用范围将从生物医药扩展到人工智能、商业航天、低空经济等更多前沿科技领域。有关适用范围的具体标准细则尚未出台，业内认为，参考香港18C，审核可能主要关注市值、收益、研发等，并根据企业是否实现商业化划分标准。
另外，值得注意的是，华南某行业人士向21世纪经济报道记者表示，IPO渠道的疏通并不能简单的理解成审核提速。第四项举措是支持在审未盈利科技型企业向老股东增资扩股。此前企业申报期间被严禁增资或转让，导致未盈利企业陷入两难，若IPO审核放缓，要么暂缓业务推进，要么撤材料重新融资。如今放开在审企业向老股东融资的通道，审核节奏就可以更加从容。
带动投融资
科创板设立起便推出五套上市标准，开板至今，有20家创新型生物医药企业采用第五套标准上市融资，还有更多的药企受益于第五套标准提振的投资意愿，在一级市场融到更多资金。
根据行业机构数据，2019年科创板开闸以来，大量资本进入生物医药领域行业投融资热度持续走高；2021年第五套标准IPO上市数量和生物医药行业投融资总金额均达到顶峰，国内全年生物医药投融资总金额达340亿美元。
随后受到部分企业股价破发和盈利时间推迟等因素影响，科创板第五条标准上市的隐形门槛逐步提升。2022年国内医药行业投融资总金额回落至156亿美元，较去年同期减半；2023年，采用第五套标准中报的未盈利企业IPO审核进程进入实质性暂停，该指标进一步下降至109亿美元，同比减少30%，降至历史低位。
在IPO收紧的大背景下，企业上市募资金额同样呈现下降趋势。银河证券研报中的数据显示，在科创板第五套标准上市的20家企业中，IPO首发募资及后续增发募资总金额为485.31亿元，其中2020至2023年的募资金额分别为192亿元、47.25亿元、199.33亿元和46.73亿元。
证监会此次推出的科创板改革“1+6”政策措施，虽然扩大了适用范围，面向更多行业，但对于当前炙手可热的创新药领域，仍然是释放了利好，未盈利医药企业重拾关键上市通道，一级市场投资人信心也有所增强，撬动社会资本涌入生物医药领域。
有医药行业资深研究员对21世纪经济报道记者坦言，要留意政策执行与市场情绪共振可能引发的局部过热，“参照港股18C规则下，部分未盈利科技企业上市后面临高估值或破发压力，结果落得一地鸡毛，投资人伤心。但也不要怕泡沫，量变才能引起质变，在迭代中选出出真正有价值的企业。”
（实习生孙伟对本文亦有贡献）
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